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威马汽车上市路径分析，IPO、借壳谁更划算？

[font=瀹嬩綋][size=16px]作为“造车新势力四小龙”之一，威马智慧出行科技（上海）股份有限公司（以下简称“威马汽车”）与蔚来、小鹏、理想曾一同被视为造车新势力第一梯队的成员。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　然而今年威马汽车似乎有些掉队了。在销量上，威马汽车在7月15日的媒体沟通会上指出，今年上半年威马汽车累计销量1.56万辆，同比增长103.8%；而据中汽协数据，今年上半年国内新能源汽车销量为120.6万辆，同比增长201.5%，可见威马汽车的销量增长明显掉队。[/size][/font]

[color=#434343][font=瀹嬩綋]　　[img]http://i.ce.cn/finance/stock/gsgdbd/202108/23/W020210823272934367362.png[/img][/font][/color]

[font=瀹嬩綋][size=16px]　　在登陆资本市场方面，威马汽车也跟不上蔚来、小鹏、理想的步伐，后三者已悉数登陆资本市场，小鹏、理想更是在港美股同时上市，而威马汽车却刚在今年年初完成上市辅导。众所周知，造车需要大量资金持续支持，威马在上市融资上落后对手，这或许是其上半年销量增长掉队的重要原因。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　当然，威马汽车也并非没有为上市付诸过行动。因此，本文结合公开资料和媒体报道，将从资金成本、时间成本、业务相关性等多角度对威马汽车几种可能的上市路径进行利弊分析。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　上市路径一：科创板IPO [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　威马汽车也曾出现IPO队列里，但其IPO进程较为缓慢。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　2021年1月29日，中国证监会上海监管局披露了中信建投关于威马汽车的辅导工作总结报告公示。这意味着威马汽车已完成上市辅导，具备科创板上市申请条件。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　然而，今年4月，据媒体报道，威马汽车已暂缓在科创板IPO的申请。对此，威马汽车方面回应称上市准备工作正在有序推进。但至今仍未见其IPO有任何新进展。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　根据威马的上市辅导材料的信息，国投集团旗下“国投创益产业基金”是威马汽车IPO前融资进入的资方。据媒体报道，国投方面人士表示，威马汽车的上市材料在审查中发现不少问题。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　报道显示，威马汽车被质疑存在科技含量不足、研发费用率不高、持续巨额亏损等问题，因而IPO进展缓慢。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　实际上，科创板开板已有两年时间，至今仍没有一家整车企业登陆上市。且新证券法的实施让IPO的审核不断收紧，科创板也在不断完善上市标准，并对企业的研发能力、技术水平提出更高的要求。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　虽然科创板对企业的盈利状况没有过多要求，但是如果威马汽车想要在科创板上市，那它就需要在技术上建立自己的优势。但是，威马汽车似乎已经没有时间和金钱了。[/size][/font]

[color=#434343][font=瀹嬩綋]　　[img]http://i.ce.cn/finance/stock/gsgdbd/202108/23/W020210823272934400232.png[/img][/font][/color]

[font=瀹嬩綋][size=16px]　　由图表2可以看出，威马汽车的负债已突破百亿，资产负债率持续高企，2018年末、2019年末的资产负债率更是突破100%，2020年9月末下降至80.2%；归母净利润则已经连续4期处于亏损状态，在近4年的时间里共亏损了114亿，亟待回血。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　然而科创板股从受理到上市一般至少需要大半年甚至更长的时间，更何况威马汽车如今还未获得受理。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　因此，从成本上看，威马汽车如果选择将科创板IPO，最大的成本便是时间成本，特别是对一家持续亏损，负债高企，需要不断输血的造车新势力企业来说。若威马在成功IPO前能获得持续的外部融资，IPO将是比较理想的一种的上市途径。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　上市路径二：借壳达志科技 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　7月28日，曾与威马汽车发生借壳传闻的A股上市公司*ST达志（原名：达志科技，300530.SZ）发生实控人变更。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　*ST达志发布公告称，凌帕新能源科技（上海）有限公司（下称“上海凌帕”）及其子公司湖南凌帕新能源投资有限公司（下称“湖南凌帕”）与衡阳弘湘汽车科技有限公司（下称“汽车科技”）签署了《财产份额转让协议》，湖南凌帕拟将其持有的衡帕动力3亿元实缴财产份额转让给汽车科技。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　交易完成后，衡帕动力仍持有上市公司约29.19%的股份，系达志科技的控股股东；汽车科技成为衡帕动力的普通合伙人及执行事务合伙人，拥有对衡帕动力的实际控制权，进而通过衡帕动力间接控制上市公司4624.12万股股份，占上市公司总股本的比例约为29.19%。达志科技的实际控制人将变更为衡阳市国资委。具体如图表3所示。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　据*ST达志7月31日公告，该公司控制权已完成变更。[/size][/font]

[color=#434343][font=瀹嬩綋]　　[img]http://i.ce.cn/finance/stock/gsgdbd/202108/23/W020210823272934453453.png[/img][/font][/color]


[color=#434343][font=瀹嬩綋]　　[img]http://i.ce.cn/finance/stock/gsgdbd/202108/23/W020210823272934483879.png[/img][/font][/color]

[font=瀹嬩綋][size=16px]　　为什么威马汽车会与达志科技发生借壳传闻呢？因为实际上，威马汽车与达志科技之间存在密切的联系。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　一方面，威马汽车的创始人、法定代表人、董事长兼总经理是沈晖，而沈晖同时是达志科技的董事。另一方面，在此次达志科技实控人变更为衡阳市国资委前，沈晖的妻子王蕾便是达志科技实控人，实控人变更后，王蕾仍间接持有达志科技一定比例的股份。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　值得一提的是，沈晖为加拿大国籍，妻子王蕾在威马汽车和达志科技的直接或间接持股疑似为替沈晖代持，以规避某些限制。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　威马汽车与达志科技存在多重联系，威马汽车借壳达志科技的可能性不低，如果威马汽车选用此路径上市的话，存在哪些利弊呢？[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　首先，关于业务相关性。达志科技是一家以新能源动力电池与表面工程化学品为双主营业务的高新技术企业。在2020年1月，达志科技通过子公司四川新敏雅及湖南新敏雅开启了在新能源动力电池业务板块的布局。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　而威马汽车是国内新兴的新能源汽车产品及出行方案提供商，与达志科技的业务正好互补。且今年2月，达志科技旗下的领湃新能源获得威马汽车智能随车充电桩批量采购订单，这是达志科技在新能源领域签订的第一笔订单。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　也就是说，从业务层面看，威马汽车和达志科技的业务分布在产业链上下游，且已有相关合作。威马汽车若能成功借壳达志科技，两家变成一家，打通产业链，将有力促进企业话语权和经营效率的提高。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　其次，关于成本分析。按常规借壳方案，借壳一般需先向壳公司原控股股东支付股权对价。前面提到，权益变动后，衡帕动力仍是达志科技的控股股东，持股数为4624.12万。截至8月18日收盘，*ST达志的股价为37.12元/股。参考这个股价，威马汽车取得达志科技的控制权或需支付约17.16亿元。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　但这个价格对于资金紧张的威马汽车来说，也并不轻松。不过，目前湖南省暂无一家已成规模的新能源汽车本土品牌，如果衡阳市国资委推进招商引资策略，也有可能会注资威马汽车帮助其借壳上市。而且这并非没有先例。早在2019年，衡阳市国资委就曾注资10亿，助力衡帕动力取得达志科技控制权。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　上市路径三：参与众泰汽车重组 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　8月13日，*ST众泰（原名：众泰汽车，000980.SZ）发布《管理人关于公司重整进展的公告》。《公告》称，7月2日，该公司管理人正式开展重整期间的重整投资人招募工作，在管理人规定的报名期内，有钛启汽车、深商控股、致博投资3 家意向投资人向管理人提交了报名材料。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　而据天眼查，钛启汽车由德兆汽车和君雅实业两家公司持股，持股比例分别为75%和25%。其中，德兆汽车法定代表人杜立刚是威马汽车联合创始人兼CFO。由此，有媒体推测，威马汽车或将参与众泰重组，以此获取A股壳资源。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　8月14日，威马汽车否认了上述推测。因此，在这里我们不讨论威马汽车之后是否会参与众泰汽车重组，而是对威马汽车入主众泰汽车的利弊进行分析。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　首先，关于业务相关性。和威马汽车一样，众泰汽车也是汽车整车制造企业，也有新能源业务，但在去年12月，众泰汽车的全资二级子公司众泰新能源汽车有限公司就已经进入破产清算程序。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　资料显示，众泰汽车“凭借”多款模仿性产品为大众所知，却在核心技术和产品质量上存在明显短板。换言之，威马汽车和众泰汽车存在业务重合的情况，但众泰汽车缺少“正向开发”的平台，恐怕达不到“1+1>2”的效果。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　其次，关于成本分析。目前，铁牛集团有限公司是众泰汽车的控股股东，持有该公司7.86亿股股份，持股比例为38.78%。截至8月18日收盘，*ST众泰的股价是8.18元/股。参考该股价计算，威马汽车或需要支付约64.29亿元才能取得众泰汽车的控制权。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　此外，众泰汽车不仅缺少正向开发，该公司还存在国五车型库存大量积压的情形。如果威马汽车要接盘众泰汽车，就得为这一切“买单”，成本颇高，这恐不是一种性价比高的上市途径。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　总结 [/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　综合来看，IPO是威马汽车上市途径中，资金成本较低的上市方式，但时间成本却颇高，特别是对一家需不断输血的新造车企业来说。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　借壳上市所需的时长则普遍短于IPO，但资金成本明显上升。而同样是借壳上市，从资金成本上看，达志科技性价比胜过众泰汽车，不失为一种理想的上市途径。但17亿以上的借壳成本支出，对于资金紧张的威马汽车来说，在没有外部资方支持的情况下恐也并非易事。[/size][/font]
[font=瀹嬩綋][size=16px]　　或许对威马汽车来说，只要能尽快上市，这几种途径都是可以考虑的。[/size][/font]