[股市纵横] 申万早间资讯

【A股市场大势研判】震荡盘升  春季行情持续盘中特征：周一沪深股市承接上周升势，继续震荡走强，上证指数站上3200点，最终上证指数收盘报3216.84点，上涨20.14点，涨幅0.63%，深成指收盘报10270.83点，上涨844.45点，涨幅0.83%。两市共成交4846亿元，减少140亿元。从盘口看，有色、酿酒领涨，而水泥、钢铁等微跌。最终两市个股涨跌比约为3:1，其中60只涨停，另有同力水泥跌停。
后市研判：
根据目前行情，春季行情持续深入，但短线由于连续上涨，因此有冲高回落、震荡洗盘的要求。
首先，从趋势和市场心态看，春季行情正在持续展开。技术面上价升量增，并有效突破60日均线，有上台阶的信号。从市场预期看，持续上涨后投资者持股意愿提升，对春季行情认同度提高，有利于行情持续深入。
从热点看，沪深两市每天都有数十只个股涨停，热点轮动，提供了较多的个股机会，可操作性提升，市场吸引力增强。
不过从资金流向看，和上周一样，大盘在反弹中主力资金持续流出，上周有四天主力净流出，本周一依旧有超过70亿元的主力资金离场，似乎和行情有些背离。另外，由于上证指数连续上涨4天，技术上有调整要求，因此短线大盘有冲高回落、震荡洗筹要求，回探3200点支撑，但进二退一的反弹节奏不变。
操作策略：
回档中逢低吸纳，参与短线热点，适当调高持仓比例。

（分析师：钱启敏A0230511040006）

今日重点推荐报告

顾家家居（603816）深度报告——国内软体家居龙头，品牌渠道优势领先；品类稳步扩张，向大家居升级转型

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顾家家居为国内软体家居龙头，品牌渠道优势领先。2015年顾家收入36.84亿元，归母净利润4.98亿元，现有产品包括沙发、软床、餐椅和配套产品等。品质与设计为本，营销与渠道大力投入，奠定了国内软体家居领导者地位，近几年综合毛利率稳步提升。2016H1，收入出口占比为36.5%；其余内销收入中，包括B2B，线下与线上渠道。截止2016年6月底，顾家在国内拥有196家直营店与2686家经销商门店；电商渠道建设领先，连续五年天猫双十一排名软装家居第一。

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三阶段成长路径，以软体家居为切入点，发展全品类、多层次的产品矩阵，顾家在万亿大家居领域的版图有望稳健扩张。首先，主打产品沙发受益于行业集中度提升。沙发作为客厅的重要构成与高频使用产品，在消费升级背景下，品牌认知度快速提升。在公司原有强势皮沙发产品的基础上，也发展了布艺沙发与功能沙发（和全球功能沙发开创者La-Z-Boy战略合作）作为补充，满足不同消费者的个性需求。第二，循序渐进推进品类扩张，打造优势产品矩阵。生产协同性的角度，由沙发向软床、床垫、软体餐椅等全品类家居扩张；销售协同性的角度，以沙发作为流量入口，向配套产品系列发展，确保每个品类均拥有市场前三的竞争力。第三，尝试开拓大店模式，通过情景销售，大数据营销，在2020年前后向精品宜家的模式转型。

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成长保障：自建产能融合外部供应链，保障产品供应；职业经理人专业组织架构保障战略执行力。产能方面，IPO募集资金保证自有产品（沙发、软床、床垫、餐椅等）产能稳健扩张，外部供应链协同体系支撑配套产品稳健发展。公司于2012年引进职业经理人团队，搭建专业的组织架构，经过几年的磨合调整，已渐入佳境，公司的人才储备与组织执行力领先业内。

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软体家居业务稳步拓展，向大家居升级转型，长远发展空间广阔，首次评级给予增持评级，目标价55元。公司以沙发作为品类切入点和流量入口；循序渐进拓展品类，向大家居升级转型。我们认为公司初步的品类扩张与大店营销较为成功，具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。在不考虑可能的外延收购扩张的前提下，我们预计公司2016-2018年的收入分别为47.53亿元，61.32亿元和78.80亿元，三年CAGR为28.8%；实现归母净利润5.95亿元、7.59亿元、10.13亿元，三年CAGR为30.5%；对应2016-2018年EPS分别为1.44元、1.84元、2.46元，目前股价（47.22元）对应2016-2018年PE分别为33、26和19倍，参照同行估值与次新股溢价，给予一年目标价64元，对应2017年35倍PE，首次评级予以增持评级。

(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)


今日推荐报告本周将迎来巨额流动性到期，关注央行资金面操作—利率周报2017年第4期（2017.2.13）n
上周回顾：
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海外：贸易战风险上升，特朗普将推减税。经济数据方面，美国劳动力市场仍有闲置，消费者乐观情绪有所修正，货物贸易逆差仍大，贸易战潜在风险上升。海外政策：特朗普称将推出减税政策，预计将导致市场预期波动加大，美元指数、美债仍将持续震荡。特朗普政府明确奉行“一个中国”政策，期待推动两国建设性关系。中美之间短期内的紧张关系有所缓和，显示特朗普政府正在走向务实，但仍应警惕未来可能针对中国的贸易壁垒政策。
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汇率：利差不是汇率的主要短期影响因素。减税计划提振美元，美元指数止跌反弹；脱欧进展顺利英国数据仍佳，英镑表现较好。外储、进出口数据对人民币汇率总体偏正面，美中首脑展开对话，人民币整体走势稳定，离岸倒挂收窄。加息保汇率？在资本项目并未完全开放背景下，短期内汇率更多受资本流动结构的影响，利差与汇率短期可以产生较大偏差。上周CNY报收6.8814，基本保持稳定。CNH则维持波动性大于CNY的特征，上周收贬约0.9%，收报6.8646，在岸离岸倒挂幅度收窄。CNY交易量仍维持在低位。
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大宗商品：欧洲风险推升黄金，油价小幅回落。欧洲大选、希腊救助提升避险情绪，金价短期脱离美元，上周有所上升。伦敦现货黄金价格收于1233.53美元/盎司，较前周上涨1.2%。美国原油库存意外大幅增加，OPEC减产执行较好但非OPEC减产力度不足，美国原油产量预计将持续增加，油价小幅下滑。上周布伦特原油、WTI原油分别下跌0.2%，报收56.61美元/桶和56.09美元/桶。我们仍然强调美国页岩油产量回升的前景对全球原油价格的制约作用，而一旦页岩油产量大幅回升，OPEC将不得不再度增产降价以维持全球市场份额。
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资金面：节后资金回流，央行回收流动性。春节后银行资金面较为宽裕，央行连续暂停公开市场逆回购操作，实施净回笼。上周（02.06-02.10）央行连续暂停公开市场逆回购操作，逆回购到期5950亿元，考虑到300亿元逆回购到期顺延，上周合计通过逆回购到期实现净回笼资金6250亿元。央行对货币政策态度仍然偏紧，上周资金面利率上行。R001上行1.1bp，R007上行8.63bp，R014上行11.14bp。央行称货币操作利率上行并不意味着加息路径重启，影响主要在于去杠杆，对实体融资成本传导有限。我们维持此前在年度策略报告中提出的观点，2017年资金面成本中枢预计将较16年抬升10BP左右。
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债券市场：受上调操作利率冲击，收益率小幅上行。上周利率债收益率先升后降，全周除个别期限外，利率债到期收益率整体小幅上行。央行回收流动性，上调货币政策操作利率使得周初债券市场承压，此后央行官员解读非加息周期开启，同时市场预期TLF续作、以及市场预期信贷被压制较低水平，市场情绪趋于平静，上周10年国债利率上行2.69BP至3.4368%，仍在我们对10年国债收益率2.8%-3.5%的预测区间内。
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本周展望：关注央行资金面操作
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1）海外方面，美国财政改革细节和欧洲大选风向将成为主要风险点，人民币汇率逐步开始反应中国经济基本面情况。2）本周关注央行货币政策操作释放的边际信号。由于此前投放量巨大，但春节前后央行对MLF、逆回购等货币操作利率实施小幅上调，因此市场对本周央行是否会在逆回购和临时流动性便利到期之际，进一步边际收紧流动性存有一定的疑虑。我们认为央行再度暂停逆回购操作的概率不大。3）关注1月信贷数据，以及央行对金融数据的解读。我们认为，一旦17年1月信贷数据再度超出市场预期，央行将对金融数据进行说明，再度明确货币政策中性偏紧的立场。整体上，我们维持2月6日提出的10年期国债利率2.8%-3.5%的年度波动区间判断不变，建议关注二季度经济通胀数据回落可能带来的潜在投资机会。
(联系人：孟祥娟/秦泰)

流动性溢价继续提升，曲线趋陡，仍建议短久期高流动性操作—信用周报2017年第4期（2017.2.13）n
信用债一级市场：
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上周信用债发行总规模141.5亿元，到期额为549.02亿元，净融资规模-407.52亿元。其中短融和超短融合计占比82.3%，公司债（含私募）占比3.5%，中票占比14.1%。公司债周发行规模由节前最后一周的63.75亿元骤降至上周的5亿元，公司债发行占比由20.8%下降至3.5%，信用债总体发行规模较节前严重收缩，净融资额负值扩大。行业上来看，建筑业、采掘业、公用事业发债规模占比居前。上周无新发城投债。
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2017年1月份，新发公司债平均票面利率5.6804%，为近两年来的最高值。去年同期，平均票面利率仅为4.3445%。1月至今，约有30多只债券取消发行，取消原因，一方面是市场波动较大且发行成本高，另一方面是因为机构流动性偏紧且情绪悲观。再融资压力也将加剧风险暴露的可能。
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信用债二级市场：
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分品种看，上周各品种整体收益率上行，信用利差走阔。公司债信用利差扩大最显著，除AAA5年期信用利差下行4bp，其他品种信用利差上行幅度在20bp~30bp。AA-1年期中短期票据和AAA5年期公司债是仅有的信用利差小幅收窄的品种。分期限看，信用债收益率曲线继续走陡，流动性溢价进一步提升，分等级看，高等级现券相对调整比较到位，AA+以上各期限利差接近或超过历史中值水平，尤其是高等级1年及以下债券普遍位于历史中值之上。在央行收紧流动性的背景下，货币、利率债、信用债市场均出现了明显期限结构变陡，期限利差扩大的情况，尤其是货币市场利率，FR007与SHIBOR3M互换1年期利差达到79bp，接近历史最高值，说明流动性风险不断攀升。信用债期限利差调整则相对平缓，中票1*5期限利差在50bp左右，存在补跌的风险，面临流动性与信用两大风险，低等级长久期的信用债收益率将继续调整上行。
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年后1周各产业债利差变动分化明显， 1年以内产业债利差延续前期波动下行趋势，21个行业中有11个行业超额利差降低。1~3年产业债利差仅7个行业下行，整体超额利差向上，风险较高。短久期与长久期表现均较好的包括有色、基建和休闲服务行业，表现均较差的是石化、汽车和地产业，整体而言，短久期债好于长久期债，依然关注下游产业短久期债。前期修复领先的商贸零售和地产债本周表现有所差异：商贸零售产业债稳定，并未出现大幅波动，处于21行业中游水平，表现出较好的防御性；而地产债则出现了修复的回吐，短久期债超额利差更是大幅上升，继续保持前期对地产债非最佳配置的看法。
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本期关注机械行业中太原重工与太原重型机械集团有限公司（子母公司）的评级下调影响。太原重工在2016年第四季度亏损加剧，考虑到将于2017年2月及3月兑付的两期本金合计15亿元的中票，存在较大的集中偿付压力。根据申万产业债财务基本面模型，机械行业对债券表现的权重，前端盈利、运营影响相对较小，占28%左右，杠杆水平与偿债能力与债券表现相关性较大。太重集团在近年进行了较多业务扩张与项目投资，包括液压公司，房地产公司，农业开发、贸易及设备租赁，集聚了大量债务，财务杠杆持续偏高；产品方向集中于冶金机械、煤炭开采机械、液压设备生产等，供给侧去产能对产品需求影响大，太重集团近年盈利水平持续下降，带息债务占比提高，债务压力已经传到现金流端，我们认为未来风险较大。
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机械产业债近期持续回暖，但是必须看到机械产业内部两大特点：一是波动大，二是分化明显。我们看好机械设备上半年景气度，比较推荐以重卡、发动机制造为主的机械产业债，对矿用机械等仍持谨慎态度，推荐技术较高、市场占有率较大公司，契合周期换代，产能升级的主要思路。
(联系人：孟祥娟/王艺蓉/钟嘉妮)

法国大选进入“白热化”，美国减税计划在途—国际债券市场周报（2017.2.6-2017.2.12）n
重大事件回顾：上周国际债市主要有欧洲大选不确定性以及特朗普税改计划预期主导，美债收益率呈“V”字走势。前半周法国“右翼”宣布竞选纲领，大选过程竞争加剧增加民粹主义抬头风险，导致法债遭抛售压力，全球避险情绪升温，法国国债收益率上行的同时，美债、德债收益率下行，分化加大，欧元下行推升美元指数回到100上方；而下半周内，特朗普透露未来两三周内将公布税改计划细节，引燃市场预期，美元指数继续攀升，美股当日再创新高，美债收益率回升，回补前半周大部分降幅。
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法国：法国大选结果仍不明朗，民粹主义抬头引发法国债市做空情绪。前一周末，法国极右翼候选人勒庞在竞选纲领中极力主张法国退出欧盟，并反对全球化，宣扬贸易保护。加上近期法国前总理菲永深受“空饷门”事件影响排名一再下滑，极右翼政党候选人勒庞获胜的概率随之增加。受此影响，上周一欧洲股指整体下跌，法国国债面临抛售压力，法国国债收益率上周前两日大幅攀升至高位1.1%上方，与下行中的德国国债收益率形成分化。
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英国：英国脱欧议案获进展，英国国债收益率继续下行。上周三（2月8日），英国下议院通过内阁的议案，授权梅启动退欧流程，英国退欧进程不确定性再次降低。英镑当日表现为小幅向上波动，当日英国10Y国债收益率一度下行逾70bp至1.21%附近，加上上周英国经济数据表现较好，因此上周英镑在美元指数整体上行的背景下，表现仍较为稳定。
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美国：特朗普税改计划“在途”，市场预期再度引燃美元美股，美债收益率回升。上周四（2月9日），特朗普透露未来两三周内将公布税改计划的重大事宜及细项。美元指数以及美股均受到提振，美债收益率回补前半周大部分降幅。特朗普税改计划细节尚未公布，但市场对美国经济增长以及财政扩张的预期已较为充分，在欧洲局势较为动荡之下，预计美联储加息次数难超1-2次，美元指数进一步上行空间有限。
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股市上行，美元走强，黄金指数高位回落：金价在避险情绪下连续上涨后，从高位回落。具体来看，发达国家股票指数上行0.5%，新兴市场国家股票指数上涨1.2%，VIX指数下跌1.1%，黄金上涨1.1%，商品指数上行0.4%。美元指数走强带动其他非美货币下跌：上周美元指数走强，其他非美货币下跌，欧元区政治和经济的不确定性加强，希腊债务谈判陷入僵局带动欧元下跌1.4%，日元贬0.5%、瑞典克朗贬1.8%、瑞士法郎贬0.9%，上周公布的英国12月经济数据好于预期，英镑兑美元先涨后跌，整体上行0.1%。
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全球债指小幅波动，美国日本德国国债需求旺盛。上周全球债市指数小幅波动，发达国家主权债指数下行0.5%，新兴市场主权债指数增长0.6%。因欧洲大选和债务不确定性加强，美债避险需求旺盛而后在特朗普减税政策预期下回调，美国1、10年期国债收益率先降后升，分别下行1.03BP和5.75BP；日本央行对本国国债的持续购入以及全球避险需求增加，日德国债收益率下行。 根据我们对负利率国家国债收益率的监测，上周负利率国家国债短端涨跌不一，欧元区长端下行。
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点心债收益率大幅上行，相比于国内债市悲观情绪有所缓解，点心债整体表现弱于国内。
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本周重点关注：2月13日，日本第四季度实际GDP；2月14日，英国1月CPI月率和年率，欧元区12月工业产出月率；2月15日，美国2月12日当周API原油库存，美国1月季调后CPI月率；2月16日，美国2月11日当周初请失业金人数。
(联系人：孟祥娟/刘宁)

现代牙科（3600HK） —— 全球战略

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2月13日，现代牙科宣布完成对瑞典的义齿工厂CDI Dental AB和现有经销商CDI Supply AB的收购。我们认为此次收购有利于公司提高议价能力以及拓展瑞典市场。基于中个位数EV/EBITDA估值，此次收购应付代价400万欧元，目前现代牙科EV/EBITDA约为10.1倍。考虑到收购带来的利好协同作用，我们将目标价由4.26港币上调至4.35港币。现价距离目标价仍有36%的上涨空间，因此我们维持买入评级。

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CDI集团。CDI成立于2007年并在10年间发展成为瑞典领先义齿加工厂。截止2016年12月31日，公司合并收益为430万欧元。此项收购之前，现代牙科的全资子公司Elysee Dental负责瑞典市场业务。此次收购有利于现代牙科从物流及经销角度稳步拓展瑞典业务，进一步渗透欧洲义齿市场。

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全球战略。现代牙科通过收购并购已建立全球先进的经销系统。我们曾经预测2017年公司将在欧洲市场继续进行收购，已巩固其现有经销网络。此次收购与我们预期一致。现代牙科曾成功收购并发展为各市场龙头的品牌包括：Labocast，Elysee Dental等。据公司管理层所述，公司将进一步进行收购项目以夯实现有基础。

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维持买入。我们维持EPS预测如下：2016年0.17港币，2017年0.26港币，2018年0.32港币。我们将目标价由4.26港币上调至4.35港币，代表着25倍16年PE及16.6倍17年PE，1.9倍16年PB及1.75倍17年PB。现价距离目标价仍有36%的上涨空间，因此我们维持买入评级。

(联系人：余文俊)

铸锻一体化，零部件王者归来---应流股份重大资产重组点评n
事件：应流股份拟通过发行股份及支付现金的方式购买广大机械100%股权，广大机械估值105,000万元，其中发行股份47,088,456股、支付现金13,177.50万元；同时拟向特定对象皖开发投、汇信金融等9名投资者发行股份募集配套资金不超过74,677.50万元。购买资产和配套融资价格均为19.5元/股。
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广大机械主要生产合金钢锭、合金锻材锻件、模具钢和设备零部件，产品广泛用于高铁、风电、船舶、核能、冶金、矿山、石油化工、航空航天等领域。公司承诺16-19年净利润分别不低于6000万、8000万、10000万、12000万元，如果17-19年累计净利润超过3亿元，视同完成业绩承诺（意味着19年前即使广大机械没有完成当年业绩承诺也可以不进行商誉减值）。广大机械高温合金项目17年投产，根据在手订单预测17-19年分别将为公司带来7700万、12800万、19200万元收入，有力保证了对赌业绩的完成。
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此次配套融资募集资金除了用于支付收购对价外，将分别投入2.5亿用于航空航天、高铁用模锻件项目和大型发电、舰船、航空等装备关键零部件项目，此两项项目建设期1.5年，预计建成后将为公司带来1.7亿/年的净利润（不算入对赌业绩中）。
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此次收购是应流迈向国际领先的专用设备高端零部件提供商的一个战略布局。应流以铸造工艺为主，而广大机械主要工艺为锻造，铸锻为金属成型的两种最主要的工艺。高端装备的零部件通常既有铸件也有锻件，能提供综合性产品的零部件厂商更具优势，应流通过此次收购快速切入锻件市场。
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收购协同效应明显。双方将为各自客户提供更多样化的产品；广大机械拥有三级保密、武器装备资质，而应流在军品领域也有布局，双方共享人脉市场资源；双方都从事金属成型工艺，都有熔炼、热处理等相同工序，可以技术共享，不同工艺融合更有利于技术协同进步。
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预计公司16、17、18年净利润分别为1.3亿（包含收购）、2.74亿、3.78亿，对应摊薄PE分别为87、41、30倍，给予“买入”评级。
(联系人：赵越/曲伟/薄娉婷)

回顾与展望：直面国铁三大问题，建议超配轨交—2017年轨交行业系列研究报告之一n
需求持续萎缩？or触底反弹？勿以线性外推的思维判断铁路这样的周期性行业。我们认为，2016年高铁动车组招标较少的原因主要有两点：1）需求的暂时性下滑；2）铁总换帅带来的政治周期影响。具体来看，两大影响均为暂时性的影响因素。铁路项目的建设周期在5年左右，对于车辆需求的传导关系为：新开工项目数→新通车里程数→动车组招标数。所以2017年新投产线路下滑主要受11-12年新开工项目影响，与当年投资额无直接关系。11、12年的新开工项目数是历史低点（温州动车事故），2011仅有15个，2012年仅22个。但是2013年开始，铁路的新开工项目显著恢复，13/14/15年的新开工项目数为49/66/61个。所以，我们预计2018年起全国新投产线路将恢复至较高水平。
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高铁动车组：未来尚应保持乐观，我们维持此前的判断：未来五年，动车组需求仍在439列/年的高位。对于动车组的需求主要来自三点：1）高铁成网带来西部地区新建线路的新线铺车需求；2）东部地区线路加密带来的新线铺车需求；3）原有线路的车辆加密带来的老线补车需求。伴随新版中长期路网规划提出由“四纵四横”向“八纵八横”的升级，新增项目投资有望持续增加，未来几年铁路投资仍将维持在高位，“十三五”期间铁路投资额不会低于8000亿/年的水平。
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机车货车：铁路货运需求端改善，货车机车低位反转。2017年货车首次招标总价值近160亿元，机车首次招标总价值近120亿元，机车货车首次招标价值量合计达280亿元。机车招标大幅反弹，货车招标量低位反转，货车招标数量已近过去10年来的高峰。2007-2017的十年间，货车招标的峰值在2012年，招标货车40300辆，17年首次招标即接近10年峰值。一般市场关注点在于高铁动车组的招标，而忽略了机车、货车和客车的招标。但值得注意的是，每年铁总机车车辆购置投资中机车、货车和客车投资并不比动车组少，每年也有600亿以上的价值量，占铁总机车车辆投资的50%-60%。
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投资建议：17年机车车辆投资触底反弹，给予铁路行业“看好”评级，建议超配铁路行业。动车组需求持续改善，机车货车招标大幅反弹，建议持续重点关注轨交核心零部件板块，并积极关注整车企业和机车、货车相关公司。密切关注铁路建设的政治周期因素，铁路的建设发展与国家政策紧密相关，铁总新领导上任后将持续推进我国轨交事业的发展。而且，一般情况下五年规划的中间三年是政策的发力期。我们认为，十三五期间轨交行业将迎来政策蜜月期，不断超预期的可能性比较大，建议超配轨交行业。重点推荐关注：整车板块、后市场板块和轨交核心零部件板块。
(联系人：曲伟/林桢)

行业点评：百度裁撤医疗事业部！关注智能医疗产业行业报告
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我们在2017年度人工智能策略《人工智能的Know-how时代》中核心推荐了金融和教育方向（空间大、用户有高频博弈属性，因而其AI供应商产品可以赚钱，例如同花顺及科大讯飞），下一个市场预期AI方向为智能医疗（空间大，用户在发展高频博弈属性）。但2017年2月8日市场讨论百度裁撤医疗事业部。以2011年春雨医生创立为标志，2013-2014年在资本市场引起关注的智能医疗浪潮似乎被全面质疑。与市场普遍担忧又一个“互联网+”的故事倒下相反，本文第一部分讨论了百度从发展到整合医疗事业部的历程孕育了多个IT产业关键性特征，也明确了智能医疗的真正产业机会。智能医疗属于AI，AI的终极验证是可持续经营业绩。2月进入计算机Q4业绩季。第二部分将深度讨论具有业绩预测来源的2016年计算机年报预测。
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首先，实际为整合而非裁撤，调整方向耐人寻味。百度称内容此举是对医疗业务进行组织架构调整和优化，集中优势资源，将医疗业务的重点布局在人工智能领域。
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一方面，验证“纯商业模式型创新”的竞争在医疗领域已进入红海。1）2016年以前，互联网形态的竞争力核心是流量。2）自2011年春雨医生推出，国内互联网医疗企业层出不穷，但资本的持续投入难以掩盖模式的类似。3）技术为主的百度亦未形成独特模式。4）即使拥有巨大的搜索（根据StatCounter，2016年综合市场份额73.82%）流量，当广告等商业模式在“魏则西”事件被规范后，百度对模式竞争的放弃标志着医疗领域的模式竞争进入红海。
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另一方面，AI医疗应用已明确成为智能医疗的未来。根据相关新闻，调整之后原百度医疗事业部总经理李政将转至AI团队，结合智能小e和拇指医生的业务方向，加速推进探索利用人工智能在医疗领域应用，并表示未来百度的医疗业务将重点布局在人工智能领域。
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尽管现状：回溯智能医疗痛点，百度Know-how仍未准备充分。回溯智能医疗发展，在医院强势地位下衍生三大痛点。1）难以获得医院深度数据。2）AI衍生的应用效果未获得充分证明。3）智能医疗企业难以具有高议价权。目前从这三点看，百度皆有缺陷。
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大胆展望未来：对应于上述由医院强势地位引起的智能医疗痛点，展望两种可解决相关问题的发展方向。1）辅助型硬件。AI将与各类传感器及智能硬件结合，形成多维人体数据的观察导向，与医院的平台结合解决深度数据问题。2）自建医院。当AI医疗应用发展到一定程度，通过自建医院具有更高的效率，快速扩张形成模范效应后打破传统医院强势格局。

(联系人：刘洋)

财政部PPP项目库季报第五期，示范项目稳步落地——PPP模式深度研究系列报告之七n
事件：CPPPC发布项目库季报第五期（Q4），截至16年12月末，全部入库项目11260个，总投资额13.5万亿元，比9月末增加789个、1.04万亿元；其中已签约落地1351个，总投资额2.2万亿元，比9月末增加405个、0.74万亿元，环比上一季度增加额提升0.24万亿。
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投资要点：标准趋严总量增速放缓，进度督导显效用，落地率提升。截至2016年底，属于识别阶段的PPP备选项目占比有所缩小，但仍近7成。对于一般入库项目并未提出强制执行时间，落地率提升系市场抉择，地方政府及民营企业PPP合作模式逐步成熟。但实际PPP项目标准趋严使得总量增速放缓。Q4新增入库项目月均263个，低于H1（458个）和Q3（395个），相比之下新增落地项目月均135个，高于H1（64个）和Q3（109个）。按执行阶段项目口径计算，1、3、6、9、12月末落地率分别为20%、22%、24%、26%、31.6%，呈现稳步提升特征。入库标准严格利好项目库落地率提升以及行业长久发展。
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入库项目地区集中度持续下降，行业分布集中度不变。按入库项目数排序，贵州、山东（含青岛）、新疆、四川、内蒙古仍居前五位，合计5403个，占入库项目总数的48%，略低于H1的53.1%和前三季度的49.2%。按入库项目投资额排序，贵州、山东（含青岛）、云南、河南、四川仍居前五位，合计6.02万亿，占入库项目总投资额的42.4%。按行业区分：市政工程、交通运输、城镇综合开发3个行业项目数和投资额均居前三位，合计分别占入库项目总数、总投资额的54%、68%，与9月末的53.7%和68%基本持平。
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政府付费类和可行性缺口补助类项目的比重略有提高。按照三种回报机制统计（使用者付费、政府付费、可行性缺口补助），使用者付费项目4,687个，投资4.60万亿元，分别占入库项目总数和总投资的42%和34%，略低于前三季度43%和35%基本持平；政府付费项目3,591个，投资3.37万亿元，分别占32%和25%，略高于前三季度数据31%和24%；可行性缺口补助项目2,982个，投资5.52万亿元，分别占26%和41%，与前三季度持平。全年政府付费和可行性缺口补助两类项目比重逐步提高到占60%左右，使用者付费项目比重逐步下降到占40%左右。
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去粗取精，首批示范项目全部落地，标杆作用显著。截止16年底第一批PPP示范项目22个（原为30个，后调出6个，即将调出2个），第二批示范项目205个（最初为206个，调出1个），第三批示范项目516个，共743个为9月底规模近三倍，总投资额1.8亿元为9月底规模两倍。主要系第三批示范项目入库所致，随着前两批示范项目逐渐进入执行期，财政部扥相关部门总结前两期示范项目经验，甄选第三批示范项目，未来示范项目落地率有望持续提升。12月末示范项目落地率49.7%。其中，第一、二、三批示范的落地率分别为100%、62.4%、42.9% 。
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投资建议：我们看好拥有较强资源背景和工程总承包能力的上市企业。推荐博世科（17年 38X，市值小弹性高，未来看好公司多板块布局借助PPP模式订单和业绩快速增长）、高能环境（土壤修复龙头17年4亿净利润高增长25X，PPP在手订单饱满）、聚光科技（环保监测龙头，17年 28X，未来看好黄山PPP项目模式复制业绩持续高增长）。建筑领域建议关注一季报高增长，1月信贷投放多，春节早暖冬有望带动一季报超预期，重点推荐：葛洲坝（17年11X，28%增长，PPP+环保+一带一路将是未来成长主线，增长可持续性强）、铁汉生态（17年23X，55%增长，受益流域治理和海绵城市的PPP龙头）、东方园林（17年21X，50%增长，订单多，增长有望超预期）、龙元建设（17年32X，55%增长，PPP先发优势明显，龙头地位巩固，）、蒙草生态（17年26X，55%增长，西部PPP龙头，订单开工率高）。
(联系人：刘晓宁/董宜安/李杨/高蕾)

博彩行业 —— 健康发展n
尽管一月份的行业数据偏离了市场预期，以及年底以来行业情绪比较疲弱，通过我们近期对博彩行业进行的行业调研使我们更加坚信由中场博彩拉动的澳门博彩行业向着更加健康方向的发展。

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更为健康的行业。行业整体博彩毛收入一月份增速从去年12月份的8.0%下滑到3.1%。我们认为未来澳门博彩行业更多的由中产阶级或中到高层收入人群所支撑。过去一些高额贵宾赌客逐渐由现在的低端贵宾客和高端中场博彩所取代。同时我们发现博彩中间人市场集中度提高，现在更多的是资金实力更为雄厚、业务链较为成熟、运作相比过去规范的公司类型的博彩中间人，降低了此环节的风险。

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游客人数稳定，更多过夜游客。我们发现2016年12月份游客人数同比上升6.9%至280万，是从2014年11月以来的最高同比增速。同时，过夜游客同比上升16.5%，占整体游客的55.1%，超过11月份53%的记录。此外，我们认为近期再亚洲周边国家一些不稳定近况会促使大陆游客再次选择将港澳作为出境游的目的地。

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基础设施的支持。在未来三年中，氹仔码头、到莲花大桥的高铁链接、珠港澳大桥以及澳门市内轻轨的完工将极大利好澳门旅游业的发展。珠港澳大桥将利于大陆客人通过开车进入澳门，以及码头和市内交通的便利都将在已有的签注政策下，利于大陆游客提高到澳门的游完频次。目前在氹仔已经开始运营的氹仔线巴士有利于增加各个项目的客流量，推动中场发展。

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超配评级。我们认为行业基本面继续再向着更加健康方向发展，我们维持对2017年行业整体博彩毛收入上升10%的预测。同时，目前行业对于12.2倍的2017年EV/EBITDA, 2016年底由银联取现等政策带来的行业的负面情绪在逐渐消散，我们对板块股价重新回到合理轨道上依然充满信心。继续看好金沙中国（1928 HK：增持）和银河娱乐（27 HK: 增持）。

(联系人：徐子涵)

汽车行业 —— 静待复苏

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2月13日，中汽协公布中国汽车市场销量数据，2017年1月实现汽车销量252万辆，同比微弱增长0.2%。

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乘用车销量增速放缓。2017年1月乘用车销量为221.8万辆，比上年同期下降1.1%，主要原因在于节前旺季天数减少，购置税优惠退坡。自主品牌乘用车销售97.7万辆，同比下降4.4%，主要原因在于自主品牌轿车销量下降13.9%。我们维持2017年乘用车销量增速预期(同比增长5.6%)，且预期其销售将于2Q17起逐步恢复。

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SUV仍受追捧。2017年1月SUV 销量同比增长10.5%，市场份额由2016年37.1%升至39.7%。我们认为，由于市场竞争日趋激烈时，消费者更加注重性价比，具有竞争力的SUV产品将脱颖而出，SUV龙头企业市场份额有望上升。此外，自主品牌在过去五年进步明显，产品竞争力大幅提升，我们认为自主品牌SUV有望向上突破，在15-20万售价车型上实现市场扩张。我们认为，领先的自主车企将受益于3、4线城市消费升级带来的汽车需求增长。我们预期2017年SUV销量同比增长20%，市场份额进一步升至42.2%。

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豪华品牌稳健增长。2016年豪华品牌销量同比增长16.0%，5年复合增速为18.2%。我们认为，随着人均可支配收入持续增长带来的购买力上升，消费升级将促进豪华品牌市场保持稳健增速。我们预计2017年豪华品牌销量同比增长13.2%，超过行业5.6%的增速。

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维持标配。我们维持标配乘用车板块，我们认为2017年增速回落的预期已经反应，我们看好有SUV强产品周期的标的，如吉利汽车(175:HK, 买入), 长城汽车(2333:HK, N-R)和广汽集团(2238:HK)。同时，我们建议投资者者关注豪华品牌市场，2017年宝马将投产全新换代5系及1系产品，2018年上市新3系及X3产品，我们认为华晨中国(1114:HK)有望受益于宝马产品周期。

(联系人：余文俊)

雪浪环境(300385)——年报业绩符合预期，订单执行驱动业绩增长n
事件：（1）2016年公司营业收入和归母净利润分别为6.96亿元和0.89亿元，分别同比增长20.15%和56.84%，EPS 0.74元/股，符合预期。（2）17年Q1业绩预告同比增长5%-35%。
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投资要点：公司2016年年报业绩符合预期，扣非业绩低于预期。2016年公司营业收入为6.96亿元，同比增长20.15%。营收增长的主要原因是执行订单增加，对子公司无锡工废加强管控，进一步拓展在危废处理领域的业务。公司技术指标领先的产品树立了公司作为国内垃圾焚烧发电和钢铁冶金领域烟气净化与灰渣处理的龙头企业地位。公司2016归母净利润为0.89亿元，同比增长56.84%，符合预期。净利润增加主要由于出售子公司股权实现的投资收益增加较多。2016年10月公司出售全资子公司江苏康威机电工程有限公司100%股权，实现投资收益0.29亿元。2016年公司非经常性损益0.30亿元，比15年增加0.27亿元，扣非归母净利润同比增长为10%。
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定增缓解公司财务压力，成立5亿环保并购基金，助力未来危废版图扩张。自上市以来，公司连续收购危废标的，资产负债率由2014年的30% 提升至2016年末定增前的49.34%，近期筹划定增4亿偿还借款2.1亿，将使公司资产负债率降低至30%，降低公司财务成本， 2016年11月26日公司公告以实际控制人出资4.2亿元为主，合计出资5亿成立环保产业并购基金，为公司外部扩张提供资金保障。
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危废处置行业正处于高速增长期，公司外延式发展布局带来新一轮业绩爆发。目前危废市场定价较高，公司2016年该业务毛利率为53.59%，营业收入比上年同期增加2.93%，利润丰厚。16年3月公司增资上海长盈并取得其20%股权，进入上海市场；5月控股宜兴凌霞，拟受让其原股东51%股权，进一步拓展长三角市场，短期内公司在危废领域频频发力，或意欲快速布局占领江浙沪危废市场。
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垃圾焚烧行业久盛不衰，烟气净化新标落地，行业龙头有望进一步提高市占率。2016年1月1日起，新《生活垃圾焚烧污染控制标准》开始实施，多项污染物排放标准趋严，堪媲欧盟2000。垃圾焚烧厂烟气净化设备的新建和升级将持续点燃公司产品的需求。新标刺激下的行业整合或加速，公司行业龙头地位进一步提高。
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投资评级与估值：我们维持公司17-18年给出19年净利润为0.97、1.47、1.81亿元，考虑增发对应摊薄EPS为0.73、1.10、1.36元/股，对应17-18年PE为52倍和35倍。公司前期储备项目充足，目前执行订单较多，未来利润潜在增长空间较大，随着各并购项目逐渐并表，公司业绩有望大幅提升，同时新标实行后烟气净化领域也将爆发新一轮增长，维持“增持”评级。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐/高蕾)

桂东电力（600310）点评报告：发挥电网运营优势区外配售电再扩张n
事件：公司公告拟自筹资金5151万元，与河南博元电力科技股份有限公司在河南郑州共同投资设立售电公司，公司控股51%。
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发挥区域电网公司的运营经验，售电业务区外再扩张。公司与博元电力拟合资设立河南桂东电力有限公司，经营范围拟在配售电业务，跨区输变电和联网工程、电热水购售等公用事业领域，以及分布式能源项目上进行投资、建设和运营。本次投资系公司于2016年扩张广东省以及陕西省售电业务后的又一次区外发展。我们认为公司作为区域电网公司，拥有多年的配售电运营经验，在国家放开增量配电网运营市场的背景下，拥有区外扩张的先发优势。公司区外售电业务的频繁落地也体现公司在把握电改带来的机遇时具备很强的行动力和执行力。
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河南博元电力主营电力系统安全安装，与公司业务优势形成互补。博元电力在新三板上市，为客户提供设计、安装和运维的一站式电力系统技术服务方案，拥有电力设施承修、承试一级资质。博元电力的公告显示，该公司从事输变电工程、居民、工商用电工程安装等多种电力工程类型。随着国家放开增量配电网建设运营市场，博元电力可与河南桂东电力共享客户资源，为其提供更多的售电业务拓展机遇。
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围绕电力主业跨区域做大发、供电业务规模，推动未来两年业绩高增长。通过扩张下游售电客户规模，2016年公司售电量同比增长约50%。随着电改的推进，公司通过新增自发电源点、积极完善输变电网架结构（在建4条输变电线路），持续扩大下游售电范围。公司积极扩大自有电源点规模，通过降低成本显著提高配售电业务盈利能力。
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投资超超新材、闽商石业，培育石材、新型建材等新的利润增长点。公司于2015年参与投资超超新材，直接及间接合计持股比例为46.25%，主营新型建材及装配式建筑。公司2016年通过收购和增资的方式，成为闽商石业第一大股东（37.5%）。闽商石业在贺州拥有两处花岗岩采矿权。贺州市2017年两会强调打造新型建筑材料千亿元产业战略，公司作为当地国资唯一的上市公司，抓住新型建材与以节能环保综合利用为重点的装配式建筑产业的发展机遇，培育新的利润增长点，业务规模极具爆发性。
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投资评级与估值：我们维持2016~2018年公司归母净利润预测分别为2.23、3和4.97亿元，EPS分别为0.27、0.36和0.60元/股。剔除公司持有2.64亿股国海证券对应约17.7亿市值，PE分别为27、20和12倍。受前期国海证券“假印章”事件影响，公司股价存在超跌，目前公司估值明显低于可比售电类上市公司平均30倍以上的估值。公司在配售电领域、用电服务领域和石材、新型建材领域持续发力，正值电改及广西东部产业转移发展快速，叠加区外持续扩张，公司有望迎来业绩爆发增长拐点。重申“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/王璐)

安正时尚(603839)新股报告：高端女装领导者，借资本力量扬帆打造多品牌时装集团

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公司是国内中高端成熟时装领导集团，以“玖姿”女装为主逐渐打造多品牌时装阵营。1）公司服饰品牌包括自主创立的“玖姿”女装、“尹默”女装、“安正”男装三大中高端时装品牌，以及2014年下半年收购“摩萨克”与“斐娜晨”两大新兴中淑女时装品牌。2）11-15年公司营业收入复合增速10%，归母净利润复合增速4%；16年1-9月营收8.29亿，同比下降7.01%，归母净利润1.72亿，同比提高1.2%。16年营收下降主要受宏观经济及市场环境影响，但受益于公司良好成本及费用控制能力及资产减值损失减少等因素，公司归母净利润稳中有升。公司预计2016年全年营收11.5亿-12.5亿，同比变动幅度为-6.11%-2.05%，扣非净利润2.1亿-2.3亿，同比增长0.91%-10.52%。3）公司实际控制人为郑安政，股权集中，郑氏家族成员持有发行后74%股权，团队相对年轻，紧随时尚潮流，富有创新活力。

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品牌端：公司自创品牌与收购品牌相结合，形成品牌定位、发展程度不同的五大品牌，有效覆盖中高端男、女性消费者群体。1）玖姿：公司核心品牌，16年上半年营收2.79亿，营收占比下降到53%，中高档女装市占率稳居前十。2）尹默：处于发展期，16年上半年营收0.8亿，营收占比提高到15.5%。3）斐娜晨：处于培育期，16年上半年营收2017万，营收占比提升至3.8%；4）摩萨克：处于培育期，16年上半年营收1161万元，营收占比提升至2.2%。5）安正：处于培育期，16年上半年营收2477万元，营收占比提升至4.7%。

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渠道端：采取直营店和加盟店模式，并衍生出五季店、集合店、工厂店等销售模式，与传统模式进行互补；加盟店数量和销售占比相对较高，直营店数量和销售占比正在不断提升。截至2016年6月，公司共有门店897家，其中直营门店287家（包含五季店34家，集合店6家），加盟门店610家。1）直营店：公司除“玖姿”外新推出的品牌主要采取直营销售模式，公司主要通过与万达、太平洋等多家大型商业集团建立合作拓展直营店。2）加盟店：“玖姿”品牌渠道以加盟门店为主，前五大加盟商占比较高，公司给加盟商折扣在在吊牌价的3.9-4.7折之间。3）五季店：五季店定位于销售过季产品，存在以天猫、唯品会旗舰店为主的线上五季店和以直营形式开设的线下五季店两种模式，16年上半年营收占比提高到21%。4）集合店：公司以直营形式开设安正尚品多品牌集合店，汇集公司旗下高端品牌，提升客户体验。

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供应链：建立集设计研发、采购生产、零售分销为一体的完整供应链。公司实行自主生产、委托加工与成衣采购并行的开放式产品供应链体系，以提高部门沟通效率、缩短新品上市时间，便于及时调整备货，大大降低公司供应链成本。

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公司本次拟发行7126万股，募集资金净额11.15亿元，用于供应链中心改扩建项目（2.91亿元），营销网络建设项目（5.13亿元），研发中心建设项目（2459万元），信息化系统建设项目（8937万元），补充流动资金等其他与主营业务相关的运营资金（1.96亿元）。

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公司致力于成为引领品质生活的中国领先时尚产业集团，旗下品牌涵盖高端女装与高端时尚男装领域，在A股上市公司中具有稀缺性。公司未来在渠道、品牌推广、产品研发、供应链管理上方面将继续发力，有望通过不断提升消费者的品质生活而带来公司业绩稳定向好。我们预计公司16-18年完全摊薄后EPS分别为0.89/0.98/1.1元，对比A股可比公司状况，我们给予公司2017年合理估值30-35倍，对应公司合理价格区间为29-34元。

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风险揭示：市场低迷、未能把握市场流行趋势、网络销售的冲击、加盟商管理和存货管理

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特别提示：本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现，而是现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间

(联系人：王立平/唐宋媛)

广深铁路（601333）点评：高铁调价推进市场化定价，客运唯一标的有望受益n
事件/新闻：铁总决定自4月21日起对东南沿海高铁200至250公里动车组列车的公布票价进行上调，二等座涨幅在25%-30%区间，一等座涨幅在65%-70%区间，并根据市场供求关系合理制定各次列车的执行票价。此次调价只针对时速200-250公里动车组，沪杭、杭甬段时速300公里高铁动车组票价不在调整范围。
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铁总获取高铁定价权后首次调价，铁路票价迈向市场化。本次调价的高铁线路此前票价相对较低，我们预计提价后将适当提速，对民生影响有限，但意义重大。我们认为，本次高铁调价借鉴航空定价机制，公布票价上限，并根据市场供求关系合理制定各次列车的执行票价，一方面有助于分流部分客流到汽运空运，增加全社会资源有效性；另一方面更重要的是向铁路客票的市场化定价机制迈进了一大步。
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铁改推进，提价预期强烈。铁总换届后，铁路改革预期渐起。客运方面，我国铁路客运20年未提价，16年底发改委对外公布《铁路普通旅客列车运输定价成本监审办法（试行）》。我们认为《监审办法》将明确铁路定价成本构成的内容，便于清楚了解各项目的盈利状况，为未来提价的时间点和幅度进行充分调研。结合本次高铁提价带来的市场化定价尝试，全国铁路客运提价已箭在弦上，近期可期。
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A股唯一铁路客运标的，广深铁路有望最先受益于客运提价。一方面，广深铁路作为A股市场唯一的铁路客运标的，2016年完成旅客发送8498.57万人次，预计客运收入超70亿元，对铁路客运提价具有很高敏感性。根据我们的测算，若公司长途车与城际列车整体提价10%，则广深铁路总营收将增加2.8%，总收益有望随之提高24%左右。若铁路客运如期提价，广深铁路有望首先受益；另一方面，广深铁路公司市场化程度最高，管理相对灵活，有望在整个铁路改革中成为试点与标杆。
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地产重估价值350亿奠定安全边际。年前中央经济工作会议再提铁路土地综合开发，盘活现有土地资产。目前，广深铁路下拥1181万平方米自有土地，约有350万平方米土地可适用于商业土地开发，若按1万元/平方米价格测算，则广深铁路可用开发土地价值350亿元，接近目前市值；此外，目前PB估值仅1.3倍，结合基本面向上，股价向下空间较小。
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维持盈利预测，维持“买入”评级。我们认为，若提价预期兑现，未来提价叠加托管至少存在100%的利润增长空间。在目前政策不明确，尚未考虑提价的情况下，我们维持原有盈利预测，预计公司2016-2018年净利润为11.37亿元、12.14亿元与13.23亿元， EPS为0.16元、0.17元和0.19元，对应当前股价的PE为33、31和28倍，维持“买入”评级。
(联系人：陆达/罗江南)

杰瑞股份（002353）点评：奋斗者二号完成，油服首选标的n
事件：公司收到控股股东、实际控制人孙伟杰、王坤晓、刘贞峰减持股份的通知，为实施该员工持股计划，孙伟杰、王坤晓、刘贞峰于2017年2月13日向“奋斗者2号”员工持股计划专户减持其持有的公司无限售条件流通股份共计1,350,000股，公司“奋斗者2号”员工持股计划已完成实施。
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我们看好油价上行，杰瑞将是油服首选。上周EIA、IEA发布了最新报告，其中最值得关注的是，EIA上调了对原油价格的预测，同时IEA数据显示，OPEC减产执行超预期，原油市场有望加速再平衡，但是考虑到美国钻机数及产量的增加，且非OPEC减产力度较弱，预计未来油价仍将会温和上涨。考虑到油价继续上涨将带来油服行业基本面好转，杰瑞作为在上一波周期里表现最优标的，综合考虑竞争优势，我们依然坚定看好杰瑞在新的周期里表现。
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2017年杰瑞主要看点：
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1.北美市场开拓：上一个周期公司卖给美国的业务很少，面向的都是中小型公司。由于其他的供应商都在行业低谷已被淘汰，未来公司的设备、服务可以进入斯伦贝谢等大客户。2016年在美国的业务额仅有2000万美元左右，2017年如果行业好转，按照一年北美30亿美元的总市场算，其中美国占到50%以上，公司的收入会比在国内业务量最高峰的20多亿要多。
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2、EPC工程：2016年9月初,公司与加纳国家天然气有限公司签订了《阿布阿兹-特马输气管道项目执行协议》与《天然气处理厂改扩建执行协议》,合同金额总计6.6亿美元，预计将于2017年下半年开始贡献利润。我们依然看好公司跟随“一带一路”战略继续斩获海外EPC大单。
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3、油服：当油价上涨，油服价格也会在3-5个月后恢复。如果油价到60美元，油服赚钱概率加大。公司油服主要在俄罗斯和国内，近几年苦练内功，竞争力不断提高，伴随行业好转油服业有望减少亏损甚至盈利。
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维持买入评级。油价上涨，我们看好油服板块投资机会，杰瑞作为行业龙头将获得行业复苏最大弹性。预计2016至2018年EPS分别为0.16、0.4、0.62元，对应动态PE134X、53X、35X，维持买入评级。
(联系人：曲伟/赵越/金荣/林桢)

基于均线系统的卖期权策略研究n
期权卖方是市场上的长期赢家。（1）期权风险收益结构非线性，投资者倾向于买期权，导致隐含波动率天然易被高估。（2）大部分时间指数波动小，卖虚值期权胜率高。（3）趋势交易中，卖期权比买期权更容易获利。
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均线系统有效区分市场状态。根据价格与均线的偏离程度将市场区分为看涨趋势、看跌趋势和震荡三种状态。通过参数设定，均线系统可抓住大趋势，震荡状态下价格波动幅度可控制在一定范围内。
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均线系统和卖期权优势互补，创造稳定的绝对收益。均线系统的优势在于可以抓住大趋势，劣势在于震荡行情胜率低；卖期权优势在于震荡行情下胜率高，劣势在于大趋势下一旦判断错误，风险极大。因此可两者结合，震荡卖双边，趋势卖单边。震荡行情下充分利用卖期权的高胜率，趋势行情下，利用均线引导卖期权的方向。状态切换时，均线系统天然具有纠错能力，卖期权本身具备一定容错空间，有效控制回撤。
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期权空头综合策略样本内收益稳定，风险可控。2015年2月9日至2016年11月18日，策略总收益率756.44%，年化收益率235.25%，最大回撤18.54%，夏普比率6.97，胜率64.71%，盈亏比6.39。
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不同市场阶段收益来源不同。业绩归因发现，趋势行情下的Delta收益，震荡行情下的Theta收益是策略最主要的收益来源，而波动率下降并没有带来显著的Vega收益。极端行情下希腊字母解释力不足。
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波动率的影响不可忽视。波动率不仅仅通过Vega影响策略表现，同时也对Delta、Theta和Gamma产生间接影响。在不设止损的期权空头综合策略中，波动率的变化路径会影响卖期权策略的净值变化路径，但卖期权策略的最终收益只取决于开仓时所卖期权的绝对数值。
(联系人：丁一)

IPO快节奏常态，次新股高弹性择时——次新股中短期投资策略分析

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审核加快与趋严并存，发行仍将维持快节奏。2月10日，证监会主席刘士余在证券期货监管工作会议上也表示“保证质量好的公司能够及时上市，用2-3年的时间解决IPO堰塞湖”，同日，证监会发言人邓舸表示，将考虑市场承受力同时让新股发行和再融资回到正常状态。因此，我们认为2017年新股发仍将保持较快节奏，或会进一步加快。2016年11月开始，首发上会家数已明显增加，平均环比增速高达82%，同时，首发审核通过率也降至仅86%，明显低于2016年全年均值91%，而首发审核趋严将进一步降低次新股的投资风险

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发行快节奏下，次新股高弹性仍存波段性机会。现行的“三低”发行体制下，新股发行估值较低，而随着新股发行快节奏成常态化，上市开板涨幅（即抑价发行的估值修复程度）将进一步下滑，必然会带动部分优质次新股的提前开板，同时次新股流通股本和市值偏小、中短期大股东减持压力小，以上多重因素带来次新股较大的股价弹性。我们建议投资者在新股发行常态化的环境下，寻找开板后低估优质次新股，在中短期择时介入。

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中短期最佳卖点延长至开板后60个交易日。从次新股涨停板打开后的介入时点来看，2015年次新股涨停板打开日买入，随后持有15个交易日卖出是大概率的较优策略。但是从2016年次新股开板后不同持有周期的收益比较来看，开板后持有60个交易日收益水平最高，而持有5个交易日最低，据此，中短期大样本的投资时点上，对于2016年申购的次新股，开板5个交易日后买入，随后持有55个交易日卖出或许是可参考的时点策略。

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新股供给变化对开板后投资时机影响更大。若开板日当月新股获批家数明显提速，则投资时点需从开板日相对后移；反之，则可能伴随暂时性稀缺引发次新股行情，此时投资时点可相对前移；当开板前所在板块的上涨带动次新股开板后短期内股价继续上行，甚至再度封板，此时宜在开板时提早介入，视行情变化及时兑现收益；反之，所在板块开板前的明显下滑带动开板后短期内股价下行，此时关注短期超跌个股（甚至受市场情绪影响提前开板），中短期持有，但这一逻辑生效的重要前提是开板前所在板块的市场走势在开板后的一定时期内仍可延续，因此，利用这一逻辑时需谨慎判断当时所在板块的市场走势是否会开始转向。而当获批家数和所在板块走势对次新股走势产生的逻辑相反时，新股获批家数引发的次新股供给稀缺性变化的影响更大一些。

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次新股分时段多维选股因子。结合2.1-2.3的次新股中短期收益影响因素的统计特征及新股策略小组的AHP打分结果，我们认为（1）AHP打分大于2；（2）开板日流通市值小于10亿元；（3）开板日PE比小于1；（4）开板日收盘价区间0-20元；（5）开板日相对发行价涨幅偏低，如0-300%；（6）开板日换手率小于30%；（7）近三年营收复合增速、平均毛利率均偏低，如分别为0-30%、0-20%；（8）所属行业为高端智能制造、计算机、电子、传媒、大消费、医药生物等领域。

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综合考虑以上包括AHP打分、开板日估值、开板日交易信息、业绩、所属行业等指标，我们对2017年1月以来已开板的次新股进行梳理，从中短期视角（开板后3-4个月内）建议关注表7中16个标的，如移为通信、熙菱信息、同为股份、华立股份、英飞特、信捷电气、道恩股份等。

(联系人：林瑾/彭文玉)